学校编码：10384 分类号 密级 学号：18420141150626 UDC
硕 士 学 位 论 文
独立董事-公司的地理距离与公司的代理成本
Geographic Distance Between Independent Directors and
Corporations and Corporate Agency Costs
黄泽悦
指导教师姓名：罗 进 辉 副教授
专 业 名 称：会计硕士（MPAcc）
论文提交日期：2 0 1 7 年 3 月
论文答辩时间：2 0 1 7 年 5 月
学位授予日期：2 0 1 7 年 月
答辩委员会主席：
评 阅 人：
2017 年 3 月
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本人在论文写作中参考其他个人或集体已经发表的研究成果，均在文
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》。
另外，该学位论文为（上市公司聘请社会名人和退休官员担任独
立董事的动机与后果）课题（组）的研究成果，获得（国家自然科学
基金面上项目）课题（组）经费或实验室的资助，在（罗进辉）实验
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摘要 I
独立董事-公司的地理距离与公司的代理成本
【摘要】中国资本市场引入独立董事制度的初衷是完善公司的治理结构，加强对 公司内部人（包括大股东和管理层）的监督与制衡以保护中小投资者的利益。但 是，独立董事制度自 2001 年建立以来，社会各界对独立董事“不独立”、“不懂 事”的指责之声不绝于耳，独立董事的监督职能似乎“形同虚设”。在履职实践 中，中国上市公司独立董事由于交通和时间等客观原因缺席董事会会议的现象屡 见不鲜。为了参会率，“通讯表决”甚至发展成为独立董事发表意见的主流趋势。 一个非常有趣而令人疑惑的现象是，既有公司偏好聘请本地人士担任独立董事， 也有公司偏好聘请异地独立董事。那么，地理距离在独立董事履行监督职能过程 中究竟扮演着怎样的角色？为什么上市公司会出现这种偏好的差异？ 为了对上述问题进行深入探讨，本文通过手工收集 2004 年 1 月 1 日至 2013 年 12 月 31 日间在中国 A 股上市公司任职的 11,609 位独立董事的主要工作所在 地信息，把独立董事的监督职能同独立董事与公司之间的地理距离联系起来，利 用最终得到的 11,301 个年度-公司观察样本数据实证检验了独立董事与公司间的 地理距离对公司代理成本的经验影响关系。在控制了公司治理和公司特征等相关 因素的影响之后，本文发现：（1）独立董事-公司的地理距离与公司股东与管理 者间的第一类代理成本和大股东与中小股东间的第二类代理成本都呈现显著的 正 U 型曲线关系，意味着距离公司较远的独立董事由于存在信息获取的劣势以 及较弱的声誉激励，会成为弱监督能力和弱监督动机者而弱化了对公司内部人代 理行为的监督；而距离公司较近的独立董事则因为独立性的受损而倾向于与公司 内部人合谋攫取私人收益。（2）比较而言，上述的 U 型曲线影响关系在国有企 业和欠发达地区表现得更为明显。这可能是由于国有企业存在较严重的第一类代 理问题和背后业绩较差集团母公司，而欠发达地区的法制和市场环境较不完善。 经过对内生性问题、计量估计方法、主要变量度量方法以及样本筛选过程进行分 析与测试后，上述研究结论仍然稳健成立。进一步地，本文还从独立董事个体层 面尝试探索了地理距离影响独立董事履行监督职能的具体表现，发现独立董事距 离公司的地理距离越远，其缺席公司董事会会议的机率越高。这一发现为本文的 主要研究结论提出了一个具体侧面的直接证据，增强了本文主要研究结论的说服 力。厦门大学博硕士论文摘要库
摘要 II 本文的研究工作无疑具有重要的理论和现实意义。首先，本文的研究既丰富 了独立董事监督职能影响因素的研究文献，也把关于地理区位特征对经济主体影 响的研究扩展到了独立董事领域。其次，本文的相关研究结论能够帮助投资者和 监管机构根据公司独立董事的地理区位特征来判断和识别上市公司代理问题的 严重性，从而提高他们决策的效率与效果；最后，本文的相关研究结论还有助于 我们更加深刻理解和科学评价中国独立董事制度的有效性，为规范独立董事的治 理行为以及完善中国的独立董事制度设计提供决策参考。 【关键词】独立董事；地理距离；代理成本；产权性质；制度环境
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Abstract
III
Geographic Distance Between Independent Directors and
Corporations and Corporate Agency Costs
[Abstract] In China, the independent director system is originally introduced to
ameliorate corporate governance, make effective oversight and control on board rights, and protect the interests of small investors. However, independent directors are faced with endless doubts such as “not independent”, “not diligent” and “not professional” since they were introduced in 2001. It seems that independent directors are not lived up with their duties, i.e. being an internal monitor. In practice, it is not unusual to see that independent directors are absent from board meetings. To guarantee a necessary attendance rate, Internet voting has become a mainstream for independent directors to make comments. There is an intriguing but puzzling phenomona that many firms are inclined to hire local independent directors, while others prefer nonlocal independent directors despite the expensive transportation and time costs. So what role does the distance between independent director and firm play in corporate governance? What leads to the different preference among firms?
To give an insight into these issues, in this study, we manually collect the working place of independent directors in Chinese A-share listed firms from January 1st 2004 to December 31st 2013. The large sample of data is investigated to reveal the
association between the geographic distance between independent directors and corporations and agency costs. Taking the monitoring capability and independence into account, we find that: (1) there is a U-shaped relationship between independent director-firm distance and both Agency Costs I and Agency Costs II, after having characteristics of corporate governance and firm under control. This indicate that distant independent directors are weaker supervisor because that are at a disadvantage of access to private information and less motivated by reputation; while local independent directors may be less independent so that are more likely to collusion with firms. (2) Compared with non-state-owned enterprises (NSOEs) and firms in developed areas, this U-shaped relationship is more pronounced in state-owned
Abstract
IV
enterprises (SOEs) and firms in underdeveloped areas. This may result from a more severe agency conflict between management and shareholders as well as support for less profitable parent company in SOEs, and a weaker institutional environment in underdeveloped areas. Our results are robust to a series of robustness checks, such as instrumental variable regression model, two-way cluster regression model, alternative of measurement of distance, and a different sample selection. Furthermore, we make an explore of the specific ways in which independent directors fulfilling duties, i.e. attending board meetings and making comments on issues, and find a lower attendance rate of distant independent directors. This provides a specific evidence for our findings.
This study has several contributions academically and practically. First, this study enriches the researches on independent directors, and expands the boundary of the influence of geography on economic entities to independent directors. Meanwhile, our findings have meaningful implications for investors and policymakers, to help them recognize the severity of firm agency conflicts through distance between independent director and firm, a visible and conspicuous trait. Finally, our findings can help us to comprehend and evaluate the validity of independent director system more deeply and scientifically, and give references and support for regulating corporate governance and improving the design of the independent director system in China.
[Key Words] Independent Directors; Geographic Distance; Agency Costs; Property
Rights; Institutional Environment
目录 V
目录
第 1 章 绪论 ... 1
1.1 研究背景 ... 1 1.1.1 现实背景 ... 1 1.1.2 理论背景 ... 2 1.2 问题提出 ... 3 1.2.1 研究对象 ... 3 1.2.2 研究方法 ... 4 1.2.3 研究意义 ... 4 1.3 创新之处 ... 5 1.4 研究逻辑与结构安排 ... 6第 2 章 文献回顾与评述... 8
2.1 独立董事的监督职能 ... 8 2.1.1 独立董事监督的有效性 ... 8 2.1.2 影响独立董事监督职能的因素 ... 9 2.2 地理邻近性对经济主体的影响 ... 11 2.2.1 中介机构-公司地理邻近性 ... 11 2.2.2 股东-公司地理邻近性 ... 13 2.2.3 债权人-公司地理邻近性 ... 15 2.2.4 监管者-公司地理邻近性 ... 16 2.3 独立董事与地理邻近性的交叉研究 ... 17 2.3.1 聘请海外独立董事的经济后果 ... 17 2.3.2 聘请异地独立董事的经济后果 ... 19 2.4 文献评述 ... 20第 3 章 假设提出与研究设计 ... 22
3.1 研究假设提出 ... 22 3.1.1 独立董事-公司距离与公司代理成本 ... 22厦门大学博硕士论文摘要库
目录 VI 3.1.2 产权性质的调节作用 ... 24 3.1.3 地区市场化程度的调节效应 ... 26 3.1.4 小结 ... 27 3.2 实证研究设计 ... 28 3.2.1 样本选取与数据来源 ... 28 3.2.2 变量定义与度量 ... 30 3.2.3 计量回归模型设计 ... 34 3.3 独立董事地理区位相关统计结果 ... 34 3.3.1 拥有异地独立董事的上市公司分布情况 ... 34 3.3.2 独立董事-公司距离与代理成本分组统计 ... 36
第 4 章 实证分析与结果讨论 ... 38
4.1 描述性统计 ... 38 4.2 Pearson 相关系数分析 ... 39 4.3 OLS 多元回归分析 ... 41 4.3.1 独立董事-公司距离对公司代理成本的影响 ... 41 4.3.2 独立董事-公司距离的影响在不同产权性质公司中的差异 ... 44 4.3.3 独立董事-公司距离的影响在不同市场化程度下的差异 ... 46 4.4 稳健性检验 ... 48 4.4.1 内生性问题检验 ... 48 4.4.2 计量估计方法的稳健性检验 ... 51 4.4.3 独立董事距离变量度量方法的稳健性检验 ... 52 4.4.4 样本筛选的稳健性检验 ... 53 4.5 小结 ... 54第 5 章 进一步分析 ... 56
5.1 距离对独立董事履行监督职能的影响 ... 56 5.2 针对异地独立董事的回归分析 ... 60 5.3 小结 ... 62第 6 章 研究结论与政策启示 ... 63
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目录 VII 6.1 主要研究工作与研究结论 ... 63 6.2 主要政策启示与建议 ... 64 6.3 局限性与研究展望 ... 65
参考文献 ... 67
致谢 ... 74
在读期间的主要科研成果 ... 75
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Contents VIII
Contents
Chapter 1 Introduction ... 1
1.1 Research Background ... 1 1.1.1 Institutional Background ... 1 1.1.2 Theoretical Background ... 21.2 Development of Research Problems ... 3
1.2.1 Research Objects ... 3
1.2.2 Research Methods ... 4
1.2.3 Significant of the Research ... 4
1.3 Contributions and Innovation ... 5
1.4 Research Frameworks ... 6
Chapter 2 Literatures Review ... 8
2.1 The Monitoring Practices of Independent Directors ... 8
2.1.1 Effectiveness of Independent Directors’ Monitoring ... 8
2.1.2 Factors of Independent Directors’ Monitoring ... 9
2.2 Influence of Geographic Proximity on Economic Entities ... 11
2.2.1 Geographic Distance Between Intermediary Agency and Firms ... 11
2.2.2 Geographic Distance Between Shareholders and Firms ... 13
2.2.3 Geographic Distance Between Lenders and Firms ... 15
2.2.4 Geographic Distance Between Regulators and Firms ... 16
2.3 Cross Study of Independent Directors and Geographic Proximity ... 17
2.3.1 Impacts of Foreign Independent Directors ... 17
2.3.2 Impacts of Nonlocal Independent Directors ... 19
2.4 Comments on Literatures ... 20
Chapter 3 Hypothese Development and Research Design ... 22
3.1 Hypothese Development ... 22
3.1.1 Geographic Distance Between Independent Directors and Corporations
Contents
IX
and Agency Costs ... 22
3.1.2 Moderation Effect of Property Rights ... 24
3.1.3 Moderation Effect of Marketization ... 26
3.1.4 Summary ... 27
3.2 Research Design ... 28
3.2.1 Sample and Data ... 28
3.2.2 Definition and Measurement of Variables ... 30
3.2.3 Empirical Models ... 34
3.3 Related Statistics of Locations of Independent Directors... 34
3.3.1 Distribution of Corporations with Nonlocal Independent Directors .... 34
3.3.2 Grouping Statistics of Geographic Distance Between Independent Directors and Corporations and Agency Costs ... 36
Chapter 4 Empirical Results and Discussion ... 38
4.1 Descriptive Statistics ... 38
4.2 Pearson Correlation Analysis ... 39
4.3 OLS Multiple Regression Results ... 41
4.3.1 Impacts of Geographic Distance Between Independent Directors and Corporations on Agency Costs ... 41
4.3.2 Results of Moderation Effect of Property Rights... 44
4.3.3 Results of Moderation Effect of Marketization ... 46
4.4 Robustness Tests ... 48
4.4.1 Robustness Tests on Endogenity ... 48
4.4.2 Change of Empirical Model... 51
4.4.3 Change of Measurement of Geographic Distance ... 52
4.4.4 Change of Sample Selection ... 53
4.5 Summary ... 54
Chapter 5 Further Analysis ... 56
5.1 Impacts of Distance on Independet Directors’ Monitoring ... 56
5.2 Regression on Nonlocal Independent Directors ... 60
Contents
X
5.3 Summary ... 62
Chapter 6 Conclusion and Implications ... 63
6.1 Major Research Efforts and Conclusion ... 63
6.2 Major Implications and Suggetions ... 64
6.3 Limitation and Future Research ... 65
References ... 67
Acknowledgements ... 74
Major Performance for Master’s Degree ... 75
第 1 章 绪论 1
第 1 章 绪论
1.1 研究背景
1.1.1 现实背景 距离本身是一个地理学的概念，而由于中国传统社会是建立在血缘和地缘关 系上的乡土社会（费孝通，1984[1]），距离也便成为了一个社会学的概念。有了 人就有了利益关系，距离又进而会影响到人在商业活动中的行为和动机。在众多 公司行为中，距离与公司治理一直存在着千丝万缕的联系——作为公司常设决策 机构的董事会是公司制企业“代议制”的产物，其设立的原因之一就是解决散布 在各地的股东无法经常共同决议的问题，提高公司的决策效率。在公司董事会成 员中，独立董事占据着重要的地位。然而近年来，独立董事由于交通和时间等客 观原因缺席董事会会议的现象屡见不鲜，董事会内部成员的共同决议被蒙上了不 确定性的阴影。为了在一定程度上保证独立董事亲自参与会议，“通讯表决”甚 至逐渐成为了主流趋势，投资者戏称独立董事为“电话履职独董”。统计显示， 2011 年度沪市上市公司累计召开董事会会议 8,878 次，其中，以通讯方式召开的 为 4,687 次，占比为 52.79%① 。这显然不符合《关于在上市公司建立独立董事制 度的指导意见》（以下简称“指导意见”）对独立董事“确保有足够的时间和精力 有效地履行独立董事的职责”的要求。过多的通讯会议也引起了监管机构的重视， 例如，2012 年江苏省证监局对千红制药（002550.SZ）的现场检查中指出，“在 公司近期召开的 8 次董事会中，公司 4 名独立董事有 6 次以通讯方式表决，现场 参与董事会次数仅为 2 次，独立董事现场工作时间较少，需进一步提升勤勉尽责 意识，在促进公司规范运作方面发挥更多的作用②。”由此可以看出，无论是投资 者还是监管者都在关注地理距离对公司运作的影响。那么，地理距离在公司行为 中究竟发挥着怎样的作用呢？ 针对上述独立董事“不勤勉”的现象，经济学家钟朋荣先生曾主张发展区域 性的股票市场以使上市公司及其股东相对集中，《中外管理》杂志将其称为发展 “土著”独董③ 。与之相一致，笔者发现许多上市公司倾向于聘请本地独立董事， ① 见《上市公司董事会“通讯表决”渐成主流趋势》，中国新闻网， http://www.chinanews.com/stock/2012/08-07/4090400.shtml。 ② 见 2012 年 2 月 28 日《常州千红生化制药股份有限公司第二届董事会第五次会议决议公告》（公告编号： 2012－005）。 ③ 见杨超、范庆桦，《独立董事：要么沉默，要么“牺牲”？》，中外管理，2004 年第 09 期。厦门大学博硕士论文摘要库
独立董事-公司的地理距离与公司的代理成本 2 尤其是在京津冀和江浙沪一带，独立董事与上市公司呈现出集聚特征。这可能有 基于地理距离方面的考虑，但这种偏好是否还有其他深意？而另一方面，笔者还 发现，尽管面临着高昂的交通、时间成本以及可能的决策效率和效能的损失，部 分公司仍然偏好聘请异地独立董事① 。根据笔者的初步统计，自 2003 年以来，我 国 A 股资本市场中 80%以上的上市公司存在跨省独立董事，70%以上的上市公 司拥有距离公司 150 公里以外的独立董事。面对两种截然不同的选择偏好，我们 不禁发出疑问：为何上市公司在独立董事的聘请方面存在这样的地理区位偏好差 异？地理距离在独立董事履行职能的过程中究竟扮演着怎样的角色？与公司距 离不同的独立董事又将对公司不同类型的代理冲突发挥怎样的监督作用？ 1.1.2 理论背景 独立董事问题一直是学术界长期关注和研究的重要问题。独立董事制度是中 国股份制有限公司强化内部治理的一项基本制度，旨在完善公司内部治理结构， 提高公司的治理水平。但独立董事制度自引入中国以来一直饱受争议，“花瓶独 董”、“人情独董”，独立董事“不独立”、“不懂事”的批评之声不绝于耳，影响 独立董事监督的因素成为学界广泛关注的话题，大到公司和董事会的特征，如公 司股权结构（Su 等，2008[2]；祝继高等，2015[3]）、独立董事比例（支晓强和童 盼，2005[4]；陈运森，2012[5]）；小到独立董事的个人特质，如性别、年龄、背景 经历（魏刚等，2007[6]；余峰燕和郝项超，2011[7]；谢志明和易玄，2014[8]）、社 会身份（罗进辉，2014[9]；杜兴强等，2014[10]）、社会网络关系（陈运森和谢德 仁，2011[11]；高凤莲和王志强，2016[12]）等，但对于独立董事制度有效性的争 论仍然没有达成一致。 近年来，随着地理区位对经济主体影响的研究不断涌现，地理距离也逐渐成 为公司治理中受到关注的因素。现有的研究主要从中介机构、投资者、监管者、 银行等外部机构与公司之间的地理距离着手，从经济主体的信息获取和资源网络 两个方面，研究地理距离对经济主体行为动机的影响。研究发现，相互之间的距 离较近能够使审计师拥有更高的审计质量（Choi 等，2012[13]；刘文军，2014a[14]）； 帮助分析师进行更准确的盈利预测（Malloy，2005[15]；Bae 等，2008[16]）；使投 ① 孙亮和刘春（2014）将异地独立董事定义为居住地与其所服务上市公司的总部不在同一行政省份的独立 董事。在本文中，为了便于称呼和理解，异地独立董事主要指距离上市公司较远的独立董事，而本地独立 董事主要指距离上市公司较近的独立董事，是一个相对的定性概念。
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