La contabilidad parece ser la fuente de información más inmediata para valorar el montante de recursos económicos y financieros con que cuenta una empresa. Sin embargo, conforme ésta va adquiriendo o creando elementos de naturaleza material e in-material, los registra según determinados principios legales que se ven desbordados por las denominadas competencias distintivas y otras circunstancias cualitativas, como la existencia de sinergias, la reputación, etc.
Las limitaciones que más se han achacado al procedimiento contable vienen precisamente de los criterios o normas de valoración. Por ejemplo, la contabilización de inmovilizados a costes históricos, sin posibilidad de revalorizaciones, o determinados métodos de amortización o de registro de existencias pueden infravalorar los activos, de la misma forma que el posible exceso de provisión, debido al principio asimétrico denominado de prudencia valorativa.
El fundamento de aquellas capacidades específicas de la empresa viene dado por su capital intelectual, que es un conjunto o sistema de inversiones en su mayor parte intangible. Su naturaleza es similar al inmovilizado inmaterial, pero más amplia y de mayor magnitud. La valoración económica de servicios prestados es efectuable por mecanismos de mercado y, por ende, contabilizable. Sin embargo, hay servicios que quedan fuera de mercado, como los que puede prestar el personal o el inmovilizado exclusiva-mente en una empresa y no en otras. En cada proceso productivo existen elementos difíciles de cuantificar, tanto en unidades físicas, como monetarias, derivados de la existencia de contratos o de un diseño determinado del trabajo conjunto. Esos elementos son generalmente inversiones en bienes inmateriales basados en el conocimiento, pero su efecto en los resultados y en la cotización de una empresa hace sospechar que su valor es muy superior a la fracción contabilizada.
En cualquier caso, las limitaciones teóricas de la contabilidad no vienen dadas por un descuido o un planteamiento equivocado, sino por la dificultad de valoración de los in- tangibles. "La incertidumbre sobre sus rendimientos y su explotación... conjunta" dificultan su tasación5. Por este motivo, "buena parte de su valor eco-nómico está condicionada a la continuidad de la relación empresarial de que forman parte. [Como
consecuencia] el valor de liquidación o transferencia es muy bajo" y la contabilidad asume la prudencia de provisionar los activos según el precio de mercado. Esas sinergias derivadas del diseño del trabajo conjunto es uno de los argumentos más acertados en contra de la disolución de las compañías y a favor de una mayor implicación de los acreedores en su gestión. Por otra parte, sucede que los
TERCER CAPITULO : Métodos de Valoración Contables II: Métodos de Valorización por Múltiplos.
3.1. Introducción.
Los múltiplos financieros comparan el precio con un componente financiero de la compañía. Ofrecen la ventaja de que son muy intuitivos y fáciles de calcular, no obstante, sacrifican una parte importante de información que es importante tener en cuenta. La valoración por múltiplos es el método más extendido y el más sencillo aunque debido a su simplicidad puede llevarnos a algunos errores. En resumen los múltiplos Consisten en comparar los resultados de valoraciones de empresas del mismo sector o un sector similar, para calcular el valor de la empresa que se está evaluando.
Muchas operaciones realizadas en el sector financiero requieren el cálculo del valor de las acciones de una empresa, como ocurre en los casos de fusiones, adquisiciones, salidas a bolsa, análisis de inversiones, entre otros.
Para calcular este valor, uno de los métodos más empleados es el descuento de flujos de fondos («Discounted Cash Flow» o DCF). Este método analiza y estima los resultados futuros de una empresa para determinar el precio de sus acciones en el presente. Es importante destacar que la valoración de empresas consiste más en aplicar el sentido común a la información de la que se dispone que en emplear mecánicamente una fórmula matemática.
Se apoya más en la racionalidad de interpretación de los resultados obtenidos que en la obtención de un único valor definitivo. Esto no quiere decir que valorar empresas sea una actividad subjetiva. El análisis a través del DCF tiene en cuenta la información disponible sobre una empresa y su entorno para el cálculo del precio final. Previsiones de planes de expansión, lanzamiento de nuevos productos, nivel de endeudamiento, variación de precios y costes, fluctuaciones en el tipo de interés y de cambio, son sólo algunos ejemplos de los muchos aspectos que se tienen en cuenta al realizar un DCF.
Según lo anterior, en teoría, todos los inversores deberían asignar el mismo valor a una acción. Así, nos encontraríamos ante un mercado eficiente donde toda la información de la empresa estaría disponible para todos los inversores y donde se
podría confiar en los precios. Sin embargo, en la práctica, diferentes inversores llegan a diferentes valoraciones.
Esto básicamente puede deberse a dos motivos. En primer lugar, puede haber un concepto diferente en lo que se refiere a previsiones, activos, beneficios, actividad principal de la empresa, etc. Estos juicios, que son la base y determinan la valoración, pueden dar lugar a la obtención de resultados diferentes. En segundo lugar, aunque las bases de la valoración fuesen iguales, los inversores podrían partir de diferentes supuestos. Esto se produce cuando algunos inversores están mejor informados que otros.
Este capitulo aborda los métodos de valoración cada vez más empleados en la práctica: los múltiplos de cotización y de transacción. El primero se basa en estimar el valor de una empresa mediante la comparación de éste con el valor de otras empresas de similares características que cotizan en bolsa. Se trata de identificar varias compañías cotizadas comparables a las que queremos valorar, y calcular posteriormente algunos ratios que muestren la relación entre el valor de cada una de esas empresas y alguna medida de su resultado financiero. Este ratio o múltiplo es luego aplicado a la misma medida del resultado financiero de la compañía objeto de valoración, obteniendo así una valoración comparativa.
El segundo método, los múltiplos de transacción, tiene unas características muy similares. Consiste en analizar el precio pagado en transacciones anteriores por compañías parecidas a la empresa objetivo, para obtener así una estimación del precio que se podría estar dispuesto a pagar por ella.
Finalmente se puede agregar que los múltiplos de valoración ponen en relación el precio de mercado (o la valoración del analista), con algunas magnitudes financieras, históricas o proyectadas y permiten una comparación rápida y aparentemente homogénea entre un solo “dato” fácil de recordar.
Una valoración (o un precio) genera unos múltiplos; nunca los múltiplos generan la valoración. Conviene no olvidar que los múltiplos son la consecuencia, y no el origen o la causa de una valoración.
Hay que tener mucho cuidado en la comparación de múltiplos entre empresas y, ante todo, si se hacen entre sectores distintos. Las conclusiones precipitadas pueden ser erróneas. El analista tiene que ser capaz de deslindar las hipótesis de tasa de descuento y de expectativas de crecimiento implícitas en los múltiplos.