The GREED Machine and Two Rocks

mismo periodo.

Las variables de apalancamiento contiene medidas subrogadas del valor de mercado de la deuda.

La variable dependiente de apalancamiento fue analizada bajo tres medidas: a) Razón de estructura de capital con valor de mercado de la deuda como una perpetuidad y el capital accionario a valor de mercado, CEDP, b) Razón de deuda perpetua a valor capital accionario, LDP, y c) Razón de estructura de capital, combinando valor de deuda como una perpetuidad y valor del capital en libros, CEA.

4.2.2.1. Análisis de regresión de panel con el método de coeficientes comunes.

La medida de apalancamiento mejor explicada con la regresión lineal bajo este método fue la razón de estructura de capital con valores de mercado, CEDP. En este caso, el coeficiente de determinación ajustado fue, R2 = 19.2%, mientras que la medida de deuda a capital a valores de mercado, LDP, tuvo la R2 más baja, de 0.5%.

La variable independiente que fue significativamente común a las tres medidas de apalancamiento en regresión fue el índice del ciclo del efectivo, ICE, que es una medida del tiempo promedio que espera una empresa en recibir efectivo en relación al tiempo promedio del sector en el que está clasificada. El signo del coeficiente de esta variable independiente fue positivo en las tres regresiones, que es el signo que se esperaba, ya que una empresa al contar con un ciclo de efectivo más extendido que el resto de las empresas de su sector, requerirá un financiamiento mayor. La variable ICE fue significativa al nivel < 0.01 para las dependientes CEDP y CEA, sin embargo, para la dependiente LDP, fue al nivel de probabilidad < 0.05.

4.2.2.2 Análisis de regresión de panel con el método de efectos fijos.

Con este método, la variación del apalancamiento en términos de la deuda perpetua a capital a valor en libros fue explicada en un 12.8%, sin embargo, no tuvo ninguna variable independiente significativa. Mientras que, la capacidad de explicación mediante regresiones de las variables CEDP y CEA, fueron practicamente iguales y cercanas al 50%. Resultando una R2 ajustada de 49.7% y 49.6% respectivamente. Las variables independientes que fueron significativas al nivel de < 0.01 de probabilidad en el caso de las regresiones de estas medidas de apalancamiento, fueron: la razón de activos fijos netos al activo total, RAFN. Con un signo positivo consistente y el múltiplo de valor de mercado a libros del capital, MMA, con un signo negativo consistente. El coeficiente de RAFN es el de mayor importancia relativa entre el conjunto de variables explicativas de los modelos resultantes. Su signo positivo es congruente con la hipótesis del uso potencial de los activos fijos como garantía de financiamiento mediante deuda. Lo cual hace más probable que una razón alta de activos fijos favorezca un alto nivel de endeudamiento.

En cuanto a la relación negativa de las medidas de apalancamiento y el múltiplo del valor de mercado, es lo que se esperaba considerando la teoría de asimetría de la información que señala que las empresas que tienen una sobrevaloración de su capital es más probable que emitan capital en lugar de recurrir al endeudamiento.

(Ver el cuadro resumen 4.2.2R y los cuadros de resultados a detalle 4.2.13 a 4.2.15)

4.2.2.3 Aplicación del método de efectos aleatorios.

Se observa que con la aplicación de este método se incrementa ligeramente el coeficiente de determinación ajustado, con respecto al que obtuvo en el método anterior para el caso de las tres medidas de apalancamiento a valor de mercado. La mejor R2 fue la de la regresión de la razón de estructura de capital a valor de mercado, CEDP con 52.8%. La R2 de la regresión de la razón de estructura de capital con valores de mercado y libros,CEA, es prácticamente la misma, con 51.2%.

Las variables independientes significativas comunes para estas medidas de apalancamiento, son RAFN, MMA (que se obtuvieron también el método anterior) y IDI. Estas tres variables con un nivel de significancia < 0.02 y con los signos esperados ya comentados para RAFN y MMA. En cuanto a IDI que es el Indice de dividendos a intereses después de impuestos, resultó con el signo negativo esperado, lo cual confirma la hipótesis de que las empresas que privilegian el pago de dividendos limitan su nivel de endeudamiento.

En el conjunto de variables significativas del modelo de regresión del apalancamiento medido por la estructura de capital a valor de mercado, es notable la participación de la variable independiente CETE, que proviene del contexto macroeconómico y que corresponde a la tasa de interés de referencia. El signo y valor del coeficiente de esta variable son los esperados, ya que un aumento en las tasas de interés reduce la demanda de crédito y por lo tanto el nivel de endeudamiento de las empresas. A este respecto es necesario resaltar que la medida de apalancamiento a valor en libros es la única que muestra una relación que en la teoría y en la práctica está claramente definida entre el apalancamiento y las tasas de interés. Situación que no ocurre con las otras medidas de apalancamiento que utilizan componentes de valor en libros. El hecho de presentarse la relación econométrica comentada, es un argumento más a favor de la utilización de medidas de apalancamiento basadas exclusivamente en los valores de mercado.

(Ver el cuadro resumen de resultados 4.2.2R y los cuadros de resultados a detalle 4.2.16 a 4.2.18 del Anexo D)

Cuadro 4.2.2R Resultados del análisis de panel a variables independientes a valor de mercado. Muestra acumulada (1990-2004)

METODO PANEL COEFICIENTES COMUNES EFECTOS FIJOS EFECTOS ALEATORIOS

DEPENDIENTES --> CEDP LDP CEA CEDP LDP CEA CEDP LDP CEA

INDEPENDIENTES \

Constante C = 0.5933*** C = 1.1030(ns) C = 0.4360*** INDIVIDUAL INDIVIDUAL INDIVIDUAL C = 0.5271*** C = 5.8930** C = 0.2348***

ZR REPV b = 0.06606*** b = 1.2708** b = 0.07396*** b = 3.6376** b = 1.8293** b = 0.0493** ICE t = 3.9299 t = 4.1853 t = 2.4253 t = 2.1378 t 0 2.1751 b = 0.5105*** b = 0.2289** b = 0.3900*** RAFN t = 5.0019 t = 2.5046 t = 4.0044 b = -0.0525*** b = -0.0452*** b = -0.049*** b = -0.0437*** b = -0.0499*** b 0 -0.0444*** MMA t = -10.8866 t = -9.1144 t = -10.4109 t = -9.1728 t = -10.8794 t = -9.4866 b = -0.0026*** b = -0.0027*** b = -0.0023*** b = -0.0024*** b = -0.0018*** IDI t = -4.90119 t = -4.7735 t = -4.6932 t = -4.9900 t = -3.3051 b =- 66.696*** b = -57.1307** PIB t = -2.5930 t = -2.1839 b = -8.7311* DTC t = -1.8225 b = -0.4342*** b = -0.4465*** b = -0.4365*** CETE t = -3.9462 t = -5.053 t = -4.9543 Total observaciones 753 483 744 753 483 721 R cuadrado Ajustado 0.1922 0.00508 0.155865 0.4974 0.12764 0.4963 0.527978 0.07129 0.5124 Error Típico 0.3359 10.21781 0.344338 0.2649 9.4763 0.26787 0.2568 9.777666 0.2617 Estadístico F 45.74 3.968053 45.3148 266.454 10.194 786.008 Durbin - Watson 0.6132 1.65372 0.7277 1.038 2.2401 1.221 1.03 1.8273 1.2327

Se presentan los coeficientes b estandarizados y los estadísticos "t" de las variables independientes en el mejor modelo.

4.2.3 Análisis de panel a variables dependientes a valor en libros y regresores