2.3 Subsidiary Roles
2.3.4 Extracting the Selected Subsidiary Role Model
En la Figura 8 se presenta la descomposici´on hist´orica del crecimiento del PBI y de la Inversi´on, respectivamente, entre los a˜nos 1998-2013. Estos gr´aficos tienen como fin ana- lizar la contribuci´on de los distintos factores incorporados en el modelo en cada per´ıodo
temporal (trimestre), especialmente durante los episodios recesivos de la econom´ıa perua- na. Los choques siguen el mismo criterio de clasificaci´on en cuatro tipos: oferta, demanda, externo y financiero; sin embargo, para el lector interesado en observar los choques des- agregados por componentes externos y financieros puede dirigirse a las Figuras 22, 23 , 24, 25 y 26 del Anexo G para el caso del PBI, de la Inversi´on, del Cr´edito Bancario, del Spread financiero y del Patrimonio Empresarial, respectivamente. Se identificaron tres episodios recesivos28 que son identificados mediante ´areas grises en los gr´aficos corres- pondientes, estos son:
1. Del 4T1998 al 2T1999: por efecto del Fen´omeno El Ni˜no y la crisis externa rusa y brasile˜na.
2. Del 2T2000 al 1T2001: debido a la crisis pol´ıtica y social del pa´ıs.
3. Del 4T2008 al 2T2009: por efecto de la crisis financiera internacional.
Para el PBI se observa que en los tres casos recesivos identificados, todos ellos se ex- plican, principalmente, por factores externos. El primer episodio recesivo se explica por una ca´ıda de la demanda externa; el segundo episodio por una combinaci´on entre la me- nor demanda externa y una mayor tasa de inter´es internacional y el tercer episodio es una suma de factores externos negativos: menor precio decommodities, un mayor costo del financiamiento externo, un tipo de cambio real apreci´andose y una menor demanda externa. En relaci´on a los factores financieros, jugaron un rol menor en la din´amica del primer episodio recesivo. S´olo en el 2T1999, el choque de riesgo contribuye negativamen- te al crecimiento del PBI. Para el caso del segundo y tercer episodio recesivo identificado, los factores financieros contribuyeron, por lo general, positivamente al PBI. Se resalta el caso de la crisis financiera internacional: durante los dos primeros trimestres recesivos (4T2008 y 1T2009), los factores financieros contribuyeron positivamente a la din´amica del PBI, lo que implica que el canal principal a trav´es del cual oper´o negativamente la crisis financiera sobre la econom´ıa dom´estica fue el comercial. Sin embargo, el canal fi- nanciero tambi´en actu´o aunque de forma rezagada. As´ı, hacia el 2T2009, se observ´o un efecto negativo del choque de riesgo sobre el PBI, debido al incremento del costo del 28Se sigui´o el criterio simple de identificaci´on de recesiones como aqu´el per´ıodo con m´as de dos trimes-
financiamiento bancario.
El mismo patr´on se encuentra en la Inversi´on, cuya ca´ıda observada en los tres episodios recesivos se explic´o b´asicamente por factores externos, sirviendo de contrapeso los cho- ques financieros positivos. En este caso, el factor externo relevante es la tasa de inter´es internacional, lo que implica que hubo un incremento del costo de financiamiento externo que redujo la din´amica de la inversi´on en el pa´ıs. Sin embargo, durante la crisis financiera internacional, se a˜nadieron como factores explicativos de la ca´ıda de la inversi´on privada un efecto inflacionario externo y la ca´ıda en el precio de los commodities. Por el lado de los factores financieros, por lo general contribuyeron positivamente al crecimiento de la inversi´on privada en los tres episodios de crisis identificados. En otras palabras, no se generaron per´ıodos de incremento de la probabilidad de impago (choque de riesgo), ni de ineficiencias en el financiamiento de los bienes de inversi´on (choque de eficiencia mar- ginal a la inversi´on); aunque s´ı se identificaron contribuciones negativas, pero peque˜nas, del choque de riqueza financiera.
Finalmente, en la Figura 9 se presentan ejercicios de descomposici´on hist´orica para otras variables de inter´es, como son la inflaci´on, la depreciaci´on cambiaria nominal, la tasa de inter´es interbancaria, el cr´edito bancario, elspreadbancario y el patrimonio empresa- rial, en ese orden. Los detalles gr´aficos muestran que para el caso de la inflaci´on (panel a), los factores de oferta fueron los m´as importantes en explicar su evoluci´on, aunque en los per´ıodos de crisis resaltaron los choques de demanda y externos. Por el lado de la depreciaci´on cambiaria (panelb), es claro que los factores externos fueron la princi- pal fuente de explicaci´on, tendiendo a generar presiones depreciatorias durante las crisis registradas. La tasa de inter´es interbancaria (panel c) ha respondido, principalmente, a factores financieros y de demanda (dom´estica y externa) durante la reciente crisis finan- ciera internacional. En el caso de las variables financieras, se destac´o lo ya analizado en la secci´on 4.2: el cr´edito bancario (paneld) y el patrimonio empresarial (panel f) se ex- plican, principalmente, por contribuciones de choques externos; en tanto, el diferencial de tasas bancario (panele) tiende a ser el resultado del choque de dos grandes fuerzas: los factores financieros y externos.
Figura 8: Descomposici´on hist´orica, per´ıodo 1998-2013
(a)∆Yt
(b)∆INVt
CI: Condiciones iniciales, Error: Error de medida. Fuente: Simulaci´on del modelo base. Elaboraci´on propia.
Figura 9: Descomposici´on hist´orica, otras variables, per´ıodo 1998-2013
(a)πt (b)∆St
(c)it (d)∆CBt
(e)r pt (f)∆Nt
CI: Condiciones iniciales, Error: Error de medida. Fuente: Simulaci´on del modelo base. Elaboraci´on propia.