Fuente: cálculos Anif con base en Superintendencia Financiera. 2.375 16.4 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 1.600 1.800 2.000 2.200 2.400 2.600 ma r-07
sep-07 mar-08 sep-08 mar-09 sep-09 mar-10 sep-10 mar-11 sep-11 mar-12 sep-12 mar-13 sep-13 mar-14 sep-14 mar-15
% $/dólar
Fuente: Banco de la República.
Índice de Tasa de Cambio Real
(Comercio global, a diciembre de 2014) · Renta fija · Renta variable · Endeudamiento · Endeudamiento IPP IPC Controles Controles 105.7 98.9 114.5 80.8 76.4 91.4 70 80 90 100 110 120 130 140 150
dic-04 jun-05 dic-05 jun-06 dic-06 jun-07 dic-07 jun-08 dic-08 jun-09 dic-09 jun-10 dic-10 jun-11 dic-11 jun-12 dic-12 jun-13 dic-13 jun-14 dic-14
tasa
dE
camBio
El año 2014 se caracterizó por el recrudecimiento de las debilidades macrofinancieras del mundo emergente, habiendo decepcionado tanto en términos de crecimiento económico (desacelerándose hacia expansiones cercanas al 4% vs. el 6% precrisis) como de mercados de capitales (arrojando pérdidas del -6% en su renta variable). El agravante de dichos desempeños provino del “empeoramiento” en las cuentas externas de los emergentes exportadores de crudo, dada la descolgada en los precios del petróleo (con reducciones cercanas al -60% desde mediados de 2014).
Todo esto derivó en devaluaciones de las monedas emergentes durante 2014, llegando a pérdidas de hasta el 20% en los países más vulnerables. En medio de ese panorama de debilidad del mundo emergente, el peso colombiano promedió devaluaciones del 7% durante 2014 (acelerándose frente al 4% de un año atrás). Allí ha resultado particularmente importante el aumento en el déficit de cuenta corriente, ampliándose a niveles cercanos al 5% del PIB durante 2014-2015 (vs. el 3% del PIB de años anteriores), dados los mencionados descensos en los precios del petróleo.
Prospectivamente, esas presiones de devaluación deberían aumen- tar hacia el rango 15%-20% durante 2015, siendo ello consistente con una TRM promedio en el rango $2.300-2.400/dólar. Dicha pro- yección incorpora: i) un precio (promedio) del crudo colombiano reduciéndose hacia los US$60/barril (-32% frente a los US$88/ barril observados en 2014), implicando los mencionados desba- lances externos del 5% del PIB durante 2015; y ii) el comienzo de la normalización monetaria del Fed, probablemente iniciando las alzas en tasas de interés durante junio-septiembre de 2015. Respecto a este último punto, esperamos que los aumentos en la repo-central del Fed se den a ritmos de 50pb/año, niveles implícitos en la curva de futuros (e inferiores a los 100pb/año derivados del llamado “dot chart”).
Durante 2014, el sistema financiero y monetario local se vio afecta- do por la volatilidad que generaron: i) el retiro gradual de liquidez por parte del Fed en Estados Unidos (el llamado “tapering”) y la culminación total de sus compras de activos financieros en octubre de 2014; ii) el fortalecimiento de las inyecciones de liquidez por parte del Banco Central Europeo y el Banco Central de Japón para evitar una mayor desaceleración económica y contener los riesgos de deflación; iii) el menor dinamismo de la demanda agregada glo- bal por cuenta de la desaceleración del mundo emergente del 4.6% en 2013 al 4.3% esperado en 2014; iv) las buenas lecturas de las calificadoras de riesgo sobre la economía colombiana, hasta ubicarse dos escalones por encima del grado de inversión; v) el incremento del 3% al 8% en la ponderación de Colombia en el Índice de deuda soberana de J.P. Morgan, implicando influjos de capital cercanos a los US$9.000 millones durante 2014; vi) las caídas acumuladas del 50%-60% en los referentes internacionales del petróleo durante junio-diciembre de 2014, producto de la débil demanda proveniente de China y Europa y de la mayor oferta por parte de la OPEC y de Estados Unidos; y vii) el repunte de la inflación local al 3.66% al finalizar 2014, 0.3% por encima del cierre esperado.
En particular, la lectura de la inflación total pasó del 1.94% en 2013 al 3.66% en 2014, desbordando el punto medio del rango-meta de largo plazo del Banco de la República-BR (2%-4%). Este compor- tamiento se explica por la considerable aceleración de la inflación de alimentos, pasando del 0.86% en 2013 al 4.69% en 2014, jugando en contra el efecto estadístico. Sin embargo, el elemento tranquilizador provino del hecho de que la inflación subyacente (sin alimentos) se mantuvo relativamente estable llegando al 3.26% anual (vs. 2.36% en 2013) y sus medidas básicas se mantuvieron cerca del objetivo del 3% durante 2014.
SITUACIÓN MONETARIA Y FINANCIERA
Al analizar las cifras monetarias, se observa que el crecimiento de los agregados más líquidos (M1) se redujo, pasando de una expansión del 12.2% real anual en diciembre de 2013 al 9.9% en el mismo mes de 2014. Por su parte, los agregados menos líquidos (M3) pasaron de crecer del 11.1% real anual al 5.3% en igual período.
En el sistema financiero, el crecimiento de las utilidades de los establecimientos bancarios se desaceleró, pasando del 12.6% real anual en noviembre de 2013 al 9.8% en igual mes de 2014. Ello se puede explicar, en parte, por la desvalorización de los portafolios de inversión (con alta participación de la deuda pública local), gracias a: i) las caídas acumuladas del 50%-60% en los precios del petróleo durante junio-diciembre de 2014, mostrando faltantes fiscales a nivel local en 2015; y ii) las sorpresas inflacionarias ocurridas al finalizar el año (antes comentadas).
Por su parte, las rentabilidades de los fondos de pensiones mostra- ron una marcada recuperación en lo corrido del año a noviembre de 2014. En efecto, su rentabilidad promedio (sobre el patrimonio y el activo) pasó del -0.3% en diciembre de 2013 al rango 9.2%- 9.3% en noviembre de 2014. Entre tanto, los rendimientos del sector bancario se redujeron ligeramente en el último año. Así, la rentabilidad del patrimonio pasó del 12.3% en noviembre de 2013 al 11.8% en el mismo mes de 2014 y la rentabilidad del activo pasó del 1.7% al 1.6% en el mismo período.
Respecto al mercado crediticio, la cartera total (incluyendo leasing y titularizaciones) creció al 10% real anual en noviembre de 2014 (vs. 11.5% de un año atrás). Allí, la cartera hipotecaria con titu- larizaciones exhibió el mayor crecimiento (11.7% en noviembre de 2014 vs. 13.3% del mismo mes de 2013), mientras que la cartera de microcrédito presentó la menor expansión (7.2% vs. 15.1%). Para 2015, Anif espera un crecimiento del PIB-real del 3.8% anual y una inflación del orden del 3.2% anual. Ello es consis- tente con el complicado entorno macrofinanciero y las señales de desaceleración local. Ante este panorama, la postura de la política monetaria debería apuntar hacia una “pausa prolongada” en la tasa repo-central del BR (actualmente en el 4.5%) a lo largo del primer semestre de 2015. Si los riesgos de desaceleración de la actividad económica se cristalizan y, en vez de crecer el 3.8% esperado por Anif en 2015, nos perfilamos hacia la franja 3%-3.5%, entonces seguramente el BR tendrá que reducir hasta en 50pb su tasa repo-central en el segundo semestre de 2015, cerrando en el 4%.